Derivati finanziari: cosa sono?

Gli strumenti finanziari derivati meglio conosciuti come derivati, sono titoli o contratti finanziari il cui prezzo è basato al valore di mercato di un altro strumento finanziario, definito come sottostante. Meglio ancora lo strumento derivato è un contratto tra due parti. Questo contratto detta le condizioni entro le quali dovrà avvenire il pagamento. Il contratto che ne consegue prevede lo scambio di un titolo o altro asset. 

Gli strumenti finanziari derivati hanno anche la caratteristica di essere negoziati su mercati definiti come “over-the-counter”, ovvero dei mercati non regolamentati. Si tratta di mercati che non hanno una sede centrale, come per esempio le Borse nazionali, ma di mercati “virtuali” basati su reti telematiche e gestiti da differenti istituzioni finanziarie e professionisti del settore.

Strumenti derivati finanziari: definizione

Derivati finanziari

Derivati finanziari

Una volta che abbiamo specificato cos’è uno strumento derivato, possiamo passare a definire i derivati finanziari.

Di solito intendiamo definire un derivato come uno strumento finanziario il cui valore deriva da quello di un’attività sottostante, come abbiamo detto precedentemente ed è nota anche come “underlying asset“. Quello che intendiamo però dire è che il prezzo di un derivato dipende dal valore di una certa attività.

Ora, il sottostante può essere costituito da attività finanziarie, ovvero titoli azionari, i tassi di interesse e di cambio, gli indici valute e merci come ad esempio il caffè, il cacao, l’oro, il petrolio, ecc; nel primo caso ci troviamo a parlare di financial derivatives (natura finanziaria) mentre per il secondo caso, si parla meglio di commodity derivatives.

In pratica, con gli strumenti finanziari derivati si va a speculare sull’andamento di un asset (il sottostante), senza però possederlo direttamente. Questa infatti è una delle differenze principali tra gli strumenti finanziari derivati e le altre forme di trading, come per esempio il classico trading azionario, dove invece si possiedono davvero le azioni che si comprano o vendono.

Infatti, gli strumenti finanziari vengono utilizzati per:

  1. copertura da rischi finanziari (ovvero fare hedging)
  2. attività speculativa
  3. operazioni di arbitraggio

Nel primo caso, si utilizzano gli strumenti derivati finanziari per fare hedging su posizioni già aperte in altri mercati finanziari (quindi per coprirsi da eventuali perdite in caso che le nostre previsioni di investimento si rivelino errate).

Nel secondo caso, invece, ci si trova a negoziare derivati per trarre un profitto. In pratica si utilizzano gli strumenti finanziari derivati per speculare e ottenere guadagni senza però possedere realmente gli asset su cui si sta investendo tramite i derivati. Spesso, gli strumenti finanziari derivati mettono a disposizione anche la leva finanziaria per investirci: la leva finanziaria permette di muovere somme di denaro molto più grosse di quelle realmente possedute, amplificando così enormemente sia i guadagni che le potenziali perdite.

Il terzo ed ultimo motivo, rappresenta delle operazioni che sono effettuate acquistando e vendendo la stessa attività su due diversi mercati. Questa vendita avviene in funzione di una temporanea deviazione dalle relazioni di equilibrio che legano il prezzo del derivato a quello del sottostante.

Esempi Pratici:

  • Esempio di utilizzo di un derivato con finalità di copertura:

Supponiamo che un’impresa alimentare deve acquistare tra 2 mesi 100.000 bushel (unità di misura americana per i cereali e altri prodotti agricoli, usata nelle negoziazioni di Borsa) di grano. Se questa teme un rialzo nei prezzi del grano, agisce in maniera cautelativa dal rischio acquistando opzioni call sul frumento con strike price pari a 37$/bushel.

Ne deriva che il prezzo di ciascuna opzione (premio) è 5$/bushel. Il prezzo massimo che l’impresa è disposta a pagare per l’acquisto di grano è di 37 + 5 = 42$/bushel. Ora, se la quantità standard di un contratto è di 1.000 buschel, il numero di opzioni acquistate è pari 100. In termini matematici, il premio versato risulterà di:

x=5$/bushel x 1000 bushel x 100 contratti = 500.000$.

Il giorno della scadenza il prezzo a pronti del frumento è di 45$/bushel.

L’impresa acquista il grano esercitando l’opzione. In questo modo evita di subire gli effetti negativi del rialzo dei prezzi del frumento.

  • Esempio di utilizzo di un derivato con finalità speculative:

In quest’altro esempio, invece, supponiamo che un investitore decide di acquistare in data 15 settembre un’opzione call di tipo europea sull’oro con scadenza al 15 dicembre. Il prezzo di esercizio è pari a $ 360 per oncia d’oro ed il premio è di $ 6,6.

Ora, se la quantità standard del contratto è di 100 once, alla data del 15 settembre, l’investitore versa un importo pari a: x= 6,6$/oncia x 100once =$660. Pagando tale importo lo speculatore ha acquisito il diritto a comprare, alla scadenza 100 once d’oro ad un prezzo di $ 36.000. Questo diritto però potrà essere esercitato solo e soltanto se il giorno della scadenza il prezzo spot dell’oro sarà superiore al prezzo di esercizio ($ 360).

Supponiamo che il giorno della scadenza la quotazione dell’oro presso il CME è di $ 370. In questo caso, l’investitore esercita la sua opzione, ovvero acquista 100 once d’oro pagando $ 36.000 e rivende la stessa quantità sul mercato a pronti ricavando $ 37.000. Questa operazione consente allo speculatore di ottenere un guadagno pari alla differenza tra il prezzo spot e lo strike price, diminuita del valore del premio di esercizio opportunamente attualizzato. A questo si aggiunge il premio di esercizio, pagato il 15 settembre. il tasso deve essere aumentato del rateo di interesse maturato nel periodo 15 settembre-15 dicembre.

Per rapportarlo in formule, supponendo di essere in regime di interesse semplice e che l’investitore possa finanziarsi ad un tasso di interesse del 6%, avremmo che il profitto dell’operazione di speculazione è:

p=($37.000 – $36.000) – $660 x (1 + 0,06 x 92giorni/365giorni) = $ 330.

Distinzione tra i diversi tipi di derivati finanziari

Gli strumenti finanziari derivati possono essere distinti in due macro aree:

  • simmetrici;
  • asimmetrici.

Nel primo caso, sia l’acquirente, sia il venditore, si impegnano ad effettuare una prestazione alla data di scadenza; nel secondo caso, invece, soltanto il venditore è obbligato a soddisfare la volontà del compratore.

Ancora possiamo vedere come nel caso dei derivati asimmetrici, il compratore pagando un prezzo (definito premio), acquisisce il diritto di decidere, se effettuare oppure no la compravendita del bene sottostante, a data da destinarsi.

Ancora possiamo dividere i derivati finanziari in:

  • derivati negoziati sui mercati regolamentati;
  • derivati over-the-counter (OTC).

Appartengono al primo gruppo tutti quei contratti le cui caratteristiche sono standardizzate e definite dall’autorità del mercato in cui vengono negoziati; appartengono a questa categoria l’attività sottostante, la durata, il taglio minimo di negoziazione, le modalità di liquidazione, ecc.

In Italia il mercato regolamentato degli strumenti derivati è denominato IDEM ed è gestito da Borsa Italiana SpA. Su questo tipo di mercato circolano i seguenti strumenti:

  1. futures;
  2. opzioni;
  3. warrants;
  4. covered warrants;
  5. ETF.

Nel secondo gruppo, invece, nel mercato OTC, possiamo trovare derivati negoziati bilateralmente ovvero direttamente tra le due parti e fuori dai mercati regolamentati; Questo fa si che i contraenti possono liberamente stabilire tutte le caratteristiche dello strumento; In questo mercato circolano:

  • swap;
  • forward.

 Tipo di contratto effettuato con i derivati finanziari

I contratti effettuati con i derivati, possono essere racchiusi in 3 gradi aree: prezzo del sottostante dei derivati finanziari

  • Contratti a termine;
  • Contratti swap;
  • Contratti opzioni.

Contratti a termine

Come più volte abbiamo sottolineato in questo capitolo, l’acquirente del contratto a termine (vale a dire colui che si impegna alla scadenza a corrispondere il prezzo di consegna per ricevere il sottostante) apre una posizione lunga (long position); dal lato opposto, il venditore (vale a dire colui che si impegna alla scadenza a consegnare il sottostante per ricevere il prezzo di consegna) apre una posizione corta (short position).

A questo punto, non ci resta che analizzare cosa succede alla scadenza con l’esecuzione del contratto. In questo caso si possono verificare 2 opzioni:

  • l’effettiva consegna del bene da parte del venditore al proprio acquirente. Questo lo otterrà con il pagamento del prezzo di consegna; ci troviamo dunque a parlare di consegna fisica o physical delivery;
  • con il pagamento del differenziale al momento della scadenza,avvenuto in denaro tra il prezzo corrente del sottostante, e il prezzo di consegna indicato nel contratto. Questa differenza, se positiva, sarà dovuta dal venditore all’acquirente del contratto, in caso contrario, si parla di consegna per differenziale o cash settlement.

Rientrano nella categoria dei contratti a termine, le seguenti tipologie di contratto:

  1. I contratti forward;
  2. I contratti futures.

Contratti forward

In questa categoria, rientrano tutti quei contratti che si caratterizzano per il fatto di essere stipulati fuori dai mercati regolamentati. In gergo tecnico si dice che sono scambiati OTC (over-the-counter). Il prezzo di consegna viene anche definito forward price.

Il suo funzionamento potrà meglio essere piegato con l’introduzione di un nuovo concetto, riguardante i flussi di cassa. I flussi di cassa rappresentano i pagamenti che vengono scambiati fra le due parti durante tutta la vita del contratto. Nel contratto forward, i flussi di cassa si manifestano alla scadenza, ovvero quando l’acquirente riceve il bene sottostante in cambio del prezzo concordato nel contratto (physical delivery); questo lascia intendere che le due parti si scambiano la differenza fra il prezzo di mercato dell’attività alla scadenza ed il prezzo di consegna indicato nel contratto. Ancora una voltaci troviamo ad avere:

  • se positiva sarà dovuta dal venditore all’acquirente;
  • se negativa sarà dovuta dall’acquirente al venditore (cash settlement).

Non sono previsti, invece, flussi di cassa intermedi durante la vita del contratto. In questo periodo il prezzo a termine del bene sottostante non è soggetto a modifiche in base all’ andamento del relativo prezzo corrente di mercato. Di norma, non sono previsti flussi di cassa neanche alla data di stipula, considerato che, come tutti i contratti a termine, sono generalmente strutturati in modo da rendere equivalenti le due prestazioni.

Di seguito, un esempio per comprendere meglio.

Esempio

Mettiamo il caso di possedere un contratto a termine avente come bene sottostante un barile di petrolio<,

Supponiamo che:

  • il prezzo di mercato del barile, alla scadenza, è pari, a 50 e 40 euro ( nei due casi che ipotizziamo);
  • il prezzo di consegna, fissato nel contratto, è pari a 45 euro;
  • la scadenza è fissata a tre mesi dalla data di stipulazione del contratto;
  • la data di stipulazione del contratto è il 1° febbraio 2004.

Avremo che Alla data scadenza, l’acquirente del forward pagherà 45 euro alla controparte per ricevere in cambio, un barile di petrolio (physical delivery) oppure  riceverà una somma pari al prezzo di mercato del barile di petrolio (cash settlement).

Nel primo caso ipotizzato,  il valore di mercato del barile alla scadenza pari a 50 euro. In questo caso l’acquirente riceverà un barile pagandolo solo 45 euro con un guadagno, di 5 euro. Se adottato il cash settlement, pagherà 45 euro e riceverà 50 euro (nella pratica riceverà solo la differenza di 5 euro). Al guadagno dell’acquirente ne corrisponde la perdita del venditore, che consegnerà a soli 45 euro un bene che potrebbe invece vendere sul mercato a 50 euro.

Nel secondo caso invece che abbiamo supposto, il valore di mercato del barile alla scadenza è pari a 40 euro. in questo caso le parti si invertono. L’acquirente dovrà pagare 45 euro ciò che in realtà vale 40, con una perdita di 5 euro, mentre il venditore, per la stessa ragione, guadagnerà 5 euro.

Contratti futures

In questa categoria, i contratti si si differenziano dai forward per essere standardizzati e negoziati sui mercati regolamentati.

Ne deriva che il loro prezzo risulta, dalle negoziazioni ed è anche detto future price.

Il future price corrisponde al prezzo di consegna dei contratti forward ma, essendo quotato, non corrisponde ad un vero e proprio contrattato fra le parti in quanto, come tutti i titoli quotati, esso è il risultato dell’incontro delle proposte di acquisto immesse da chi vuole acquistare con le proposte di vendita immesse da chi intende vendere.

In relazione all’attività sottostante il contratto future assume diverse denominazioni:

  • commodity future, in caso si tratti di merci;
  • financial future, in caso si tratti di un’attività finanziaria.

La standardizzazione dei contratti future fa sì che esistano serie di contratti uguali per:

  • oggetto (il bene sottostante al contratto);
  • dimensione (il valore nominale del contratto). Questo si ottiene moltiplicando il prezzo, per un dato moltiplicatore convenzionalmente stabilito;
  • date di scadenza: si osserva un calendario prefissato con un numero limitato di scadenze. Queste in genere sono fissate in quattro volte all’anno;
  • regole di negoziazione tra cui:
    • gli orari di contrattazione;
    • a variazione minima di prezzo che può  essere quotata sul mercato future (c.d. tick);
    • le modalità di liquidazione delle transazioni;
    • i luoghi di consegna.

Bisogna tenere presente che quando parliamo di standardizzazione dei contratti e la possibilità di negoziarli in mercati regolamentati vi sono importanti effetti:

  • le parti possono “contrattare” solamente il prezzo del contratto;
  • la possibilità di una chiusura anticipata di una posizione in future;
  • un notevole guadagno in termini di liquidità degli scambi e di riduzione dei costi sopportati dagli operatori.

Ancora un ulteriore elemento distintivo rispetto ai forward, è la presenza di una controparte unica per tutte le transazioni, ovvero la clearing house. Per il mercato Italiano corrisponde alla Cassa di compensazione e garanzia. Il compito della cassa è di assicurare il buon fine delle operazioni e la liquidazione (intesa come calcolo) e corresponsione giornaliera dei profitti e delle perdite conseguiti dalle parti.

La clearing house si interpone in tutte le transazioni che sono concluse sul mercato dei future, ovvero quando due soggetti compravendono un contratto, sono obbligati a darne immediata comunicazione alla clearing house, la quale procede a comprare il future dalla parte che ha venduto e a venderlo alla parte che ha comprato.

Succede che in caso di inadempimento di una delle due parti, la clearing house si sostituisce nei suoi obblighi, garantendo il buon esito della transazione, salvo poi rivelarsi sul soggetto inadempiente.

Per poter assolvere su base sistematica e continuativa ai propri compiti e per garantire l’efficienza del sistema, la clearing house adotta una serie di misure:

  • non assume mai, posizioni aperte sul mercato, poiché il numero e la tipologia dei contratti acquistati sono esattamente uguali a quelli dei contratti venduti. Questa non grava sulla cassa il rischio di variazione sfavorevole dei prezzi delle attività sottostanti;
  • Adotta il sistema dei margini a tutela delle posizioni aperte sul mercato dal rischio di inadempimento, che prevede il versamento da parte delle parti di un margine iniziale e di margini di variazione durante la vita del contratto.

Nel caso di contratti future, vi sono flussi di cassa sia al momento della stipula del contratto (margine iniziale), sia durante la vita dello stesso (margini di variazione),fino ad arrivare infine alla scadenza (liquidazione del contratto).

Esempio

Supponiamo un future avente come sottostante il titolo azionario Alfa:

  • il prezzo future del contratto è pari a 110 punti;
  • il valore nominale del contratto è pari ad 1 euro per ogni punto e, quindi, 110 euro;
  • il contratto impegna all’acquisto o la vendita di un’unità di sottostante;
  • la scadenza è a 3 giorni dalla data di stipulazione del contratto;
  • il margine iniziale è pari al 10% del valore nominale del contratto.

In questo caso, alla scadenza, chi ha la posizione lunga sul future (l’acquirente) pagherà 110 € alla controparte e riceverà, in cambio, un titolo Alfa (physical delivery) oppure (nel caso di cash settlement) riceverà una somma equivalente alla differenza fra prezzo di mercato del titolo Alfa e prezzo future.

È evidente che, nel caso in cui il prezzo di mercato sia maggiore di 110 €, il future avrà generato un profitto per l’acquirente e una perdita per il venditore. Viceversa, se il prezzo di mercato fosse minore di 110, sarà il venditore del future a realizzare un profitto, mentre l’acquirente subirà una perdita. Questo è il risultato finanziario complessivo dell’operazione alla scadenza.

Sappiamo bene però che i future prevedono flussi di cassa, attraverso il versamento dei margini, anche durante la vita del contratto. Se vogliamo effettivamente vedere come possa funzionare il sistema dei margini, ipotizziamo una specifica evoluzione del prezzo future durante la vita del contratto; l’evoluzione scelta si traduce in un profitto di 0,3 euro per la parte che si è impegnata a comprare a termine.

Avremo che:

  • al momento iniziale entrambe le parti versano un margine iniziale di 11 €;
  • il secondo giorno, ipotizzando che il prezzo future sia diminuito a  109,5 € l’acquirente ha maturato una perdita pari a (109,5 – 110) x 1 € = – 0,5 €, che dovrà immediatamente corrispondere alla clearing house;
  • il terzo giorno, se il prezzo del future è aumentato a 109,7 €, quindi un aumento rispetto al secondo giorno, l’acquirente ha maturato un guadagno, pari a (109,7 – 109,5) x 1 € = 0,2 €, che riceverà dalla clearing house. Attenzione però, perché questo guadagno non gli consente di colmare la perdita del giorno precedente.
  • Il quarto giorno (ovvero il giorno della scadenza), se ipotizziamo che il prezzo del future sia pari a 110,3 € l’acquirente ha maturato un guadagno. Questo guadagno, sarà un guadagno rispetto al giorno precedente, ovvero pari a (110,3 – 109,7) x 1 € = 0,6 €. Il guadagno effettivo, gli consente di ripianare la residua perdita derivante dal secondo giorno e a livello cumulato, l’acquirente avrà conseguito un guadagno di 0,3 €. Alla scadenza verrà anche restituito alle parti il margine inizialmente versato di 11 €.

Contratti swap

Secondo la traduzione letterale swap, indica uno scambio che identifica la sostanza del contratto; ovvero nella forma giuridica del termine, due parti si accordano per scambiare tra di loro flussi di pagamenti (o come gli abbiamo definiti sopra, flussi di cassa) a date certe.

Con questo tipo di contratto, i pagamenti possono essere espressi sia nella stessa valuta, sia in valute differenti. Il loro ammontare è determinato in relazione ad un sottostante. Anche questi come altri tipi di contratti che abbiamo sopra visto appartengono alla categoria OTC (over-the-counter) e, quindi, non negoziati su mercati regolamentati.

Il sottostante può essere di vario tipo, dove influenza notevolmente le caratteristiche del contratto il quale può assumere, svariate forme. I contratti swap sono generalmente costituiti in modo tale che, al momento della stipula, le prestazioni previste sono equivalenti. Ne consegue la nullità del  valore iniziale del contratto, così da non generare alcun flusso di cassa iniziale per compensare la parte gravata dalla prestazione di maggior valore. Se al momento della stipula le 2 prestazioni sono uguali, non è scontato che lo rimangono per tutta la vita del contratto. Sarà proprio la variazione del valore delle prestazioni che genera il profilo di rischio/rendimento: la parte che è tenuta ad una prestazione il cui valore si è deprezzato rispetto al valore iniziale maturerà un guadagno e viceversa.

La caratteristica essenziale delle operazioni di swap determina la creazione di nuove opportunità finanziarie. Queste opportunità possono essere sfruttate in funzione di molteplici esigenze, sia che esse siano di copertura, sia che esse siano di speculazione o ancora di arbitraggio, a seconda delle finalità che l’operatore si pone.

Vediamo ora di illustrare i  principali contratti swap osservati sui diversi mercati finanziari.

i seguito si illustrano i principali contratti swap osservati sui mercati finanziari.

Contratti Interest rate swap (IRS)

I contratti interest rate swap (IRS) sono definiti come contratti in cui due controparti si scambiano pagamenti periodici di interessi.

Gli interessi saranno calcolati su una somma di denaro, detta capitale nozionale di riferimento (notional principal amount) e riguardano un periodo di tempo predefinito pari alla durata del contratto. Il nome ‘interest rate swap’ deriva dal fatto che i pagamenti effettuati sono simili ai pagamenti di interessi su un debito.

Tra le diverse tipologie di IRS, la più utilizzara è la plain vanilla swap; essa presenta le seguenti caratteristiche:

  1. la durata dello swap è riferita ad un numero intero di anni;
  2. uno dei due flussi di pagamenti è basato su un tasso di interesse fisso, mentre l’altro è indicizzato a un tasso di interesse variabile;
  3. il capitale nozionale resta costante per tuta la vita posta in essere del contratto.

Oltre a queste 3 caratteristiche, un contratto plain vanilla swap, presenta anche alcuni elementi fondamentali che devono assolutamente essere indicati nel contratto. Questi sono:

  1. la data di stipula del contratto (trade date);
  2. il capitale  nozionale di riferimento (notional principal amount);
  3. la data di inizio (effective date);
  4. la data di scadenza (maturity date o termination date) del contratto;
  5. le date di pagamento (payment dates);
  6. il livello del tasso fisso;
  7. il tasso variabile di riferimento.

Teniamo a precisare alcune considerazioni;

  • nella prassi si definisce acquirente dello swap chi corrisponde i pagamenti a tasso fisso e di conseguenza riceve quelli a tasso variabile;
  • il venditore è colui che in cambio del tasso variabile riceve il tasso fisso;
  • il flusso dei pagamenti di interessi a tasso fisso è detto “gamba fissa”;
  • il flusso dei pagamenti a tasso variabile è detto “gamba variabile”;
  • il tasso swap (swap rate) è quel valore del tasso fisso che rende nullo il valore del contratto al momento della sua stipula. Questo si calcola eguagliando il valore attuale dell’insieme dei pagamenti della gamba fissa, al valore attuale dell’insieme dei pagamenti della gamba variabile.
  • La valutazione ad un dato momento di uno swap è data dalla differenza tra i valori attuali dei flussi di pagamenti delle due gambe;
  • le variazioni del tasso variabile, rispetto ai livelli ipotizzati al momento della conclusione del contratto, determinano il profilo di rischio/rendimento del plain vanilla swap.

Da queste considerazioni possiamo desumere che se il tasso variabile risulta superiore alle aspettative, l’acquirente dello swap, matura un profitto ed il venditore una perdita; viceversa se il tasso variabile scende è il venditore a conseguire un profitto.

Currency swap

Il termine currency swap, letteralmente sta ad indicare lo “scambio di valute”. Questi sono contratti in cui due parti si scambiano il capitale e gli interessi espressi in una divisa contro capitale e interessi espressi in un’altra divisa. Una delle caratteristiche ricorrenti dei currency swap è che entrambi i flussi di pagamenti sono a tasso variabile. Di conseguenza i capitali nozionali sono scambiati una prima volta all’inizio del contratto e poi alla data di scadenza dello swap.

I due nozionali, denominati in valute diverse, verranno di solito scelti in modo da essere approssimativamente uguali se valutati al tasso di cambio corrente sul mercato alla data di stipula del contratto.

Supponiamo per esempio che 1 € vale 1,23 dollari (e allora si dice che il rapporto euro/dollaro è pari a 1,23). ad un nozionale di 100.000.000 di € dovrà corrispondere un nozionale di 123.000.000 dollari. Non date per scontato il fatto che tale uguaglianza possa permanere durante la vita del contratto, allorché il variare del rapporto di cambio fra le valute determina una variazione del valore dei nozionali.

Asset swap

Gli asset swap rappresentano dei contratti in cui due parti si scambiano pagamenti periodici. I pagamenti vengono liquidati in relazione ad un titolo obbligazionario (asset) detenuto da una di esse. Anche la determinazione dei flussi di cassa scambiati, presuppone l’individuazione di un’obbligazione posta a tasso variabile; Succede che attraverso l’asset swap, chi detiene l’obbligazione può scambiare il tasso variabile ad essa collegato con un tasso fisso. Ora, l’obbligazione sottostante può anche essere a tasso fisso consentendo di scambiare il tasso fisso con un tasso variabile che viene denominato reverse asset swap.

Vediamo ora  come vengono individuati i soggetti detentori;

  • chi detiene l’obbligazione è detto asset swap buyer e corrisponde l’interesse connesso all’obbligazione, che può essere fisso o variabile;
  • l’asset swap seller riceve l’interesse dell’obbligazione e paga un tasso di natura diversa;

Ora in caso di default del titolo obbligazionario, l’asset swap buyer  cesserà i pagamenti; al contrario l’asset swap seller continuerà a corrispondere l’interesse pattuito.

L’obbiettivo che si andrà a prefissare questo contratto è quindi quella di scambiare un tasso fisso con un tasso variabile. Inoltre gli asset swap sono generalmente costruiti in modo che il valore del contratto alla data di inizio dello stesso sia nullo.

Il caso di titoli obbligazionari privi di rischi di credito si verifica, nei seguenti  casi:

  • il valore attuale delle due gambe dello swap  è il medesimo;
  • il prezzo del titolo sottostante è esattamente pari a 100 ed una gamba dello swap è rappresentata dal tasso free risk.

Attenzione al fatto che qualora si vengano a verificare tali condizioni, il valore del contratto non è nullo. Per riportarlo al valore zero si può operare secondo 2 modalità:

  • si innesta uno spread (asset swap spread) sul tasso che definisce i flussi di pagamenti periodici corrisposti in cambio di quelli derivanti dall’obbligazione;
  • si determina un contributo una tantum (adjustment).

Sempre con queste modalità operative, viene anche gestita, la presenza di un rischio di credito dell’obbligazione consistente nella possibilità che non tutte le cedole vengano pagate.

E’ evidente, come l’asset swap spread (o il par adjustment) venga previsto per compensare determinate caratteristiche del titolo sottostante. Questo titolo comporta un rischio aggiuntivo rispetto ai titoli risk free oppure comportano rendimenti diversi, superiori o inferiori, rispetto alla curva dei tassi di mercato (tassi spot). In questi casi ci riferiamo esclusivamente al momento della stipula del contratto.

Credit default swap

I contratti credit default swap (CDS) sono un tipo di contratto in cui un soggetto (protection buyer), nell”eventualità di pagamenti periodici a favore della controparte (c.d. protection seller), si protegge dal rischio di credito associato ad un determinato sottostante. Questo generalmente è denominato reference asset, che può essere costituito da una specifica emissione, da un emittente o da un intero portafoglio di strumenti finanziari. I rischi coperti sono connessi a determinati eventi (credit event) solitamente indicati nel contratto, al cui verificarsi si realizzano dei flussi di pagamento fra le parti. Questi possono avvenire secondo due modalità operative:

  1. il protection seller corrisponde alla controparte il valore nominale dello strumento finanziario oggetto del CDS con la conseguente cessazione da parte del protection buyer del versamento dei pagamenti periodici (cash settlement);
  2. il protection seller corrisponde alla controparte il valore nominale dello strumento finanziario oggetto del CDS e il protection buyer,cessa sia il versamento dei pagamenti periodici, sia la consegna del reference asset (physical delivery).

Ora, passiamo a vedere i punti salienti che sono presenti nella definizione di un contratto di credit default swap dove sono generalmente specificati i seguenti elementi:

  • il capitale nozionale;
  •  l’importo di ciascuno di tali pagamenti;
  • la periodicità di tali pagamenti;
  • la scadenza del contratto medesimo;
  • gli accadimenti relativi al reference asset identificabili come credit event.

Nel caso in cui il CDS abbia come sottostante una specifica emissione obbligazionaria, la scadenza del contratto tenderà a coincidere con la vita residua dell’obbligazione e, soprattutto, l’importo di ciascuno dei pagamenti effettuati dal protection buyer è strettamente legato allo spread di rendimento.In altri termini, più è rischioso il titolo, più alto è il tasso fisso richiesto per offrire la copertura.

Total return swap

I contratti total return swap (TRS) identificano quel tipo di contratto in cui un soggetto (c.d. protection buyer) cede alla controparte (c.d. protection seller) l’intero profilo di rischio/rendimento di un sottostante (c.d. reference asset), a fronte di un flusso di pagamenti periodici.  Questi tipi di pagamenti in genere, sono un tasso variabile maggiorato di uno spread (TRS spread). La loro funzione consiste nel coprire il rischio connesso ad un titolo.

Vediamo come possono essere catalogare le diverse modalità per conseguirle; con il TRS il detentore del titolo, non corrisponde un pagamento periodico in cambio della protezione, come invece avviene nel caso di credit default swap, ma corrisponde l’intero rendimento del proprio titolo in cambio di pagamenti periodici. Questi sono definiti al momento della stipulazione del contratto e della compensazione di eventuali perdite in conto capitale sul sottostante, ivi compresa la perdita estrema in caso di default. Ne consegue che il possessore del titolo, cioè il protection buyer, è anche chiamato total return seller, mentre il protection seller è anche denominato total return buyer.

Vi sono due modalità operative al verificarsi dell’evento di default:

  • il protection seller corrisponde alla controparte il controvalore della perdita realizzata;
  • il protection buyer consegna il titolo oggetto del TRS al protection seller il quale gli corrisponde il valore nominale.

Anche per questa categoria vi sono delle specifiche contrattuali. Gli elementi che sono contenuti, sono:

  • il capitale nozionale rispetto a cui vengono calcolati i pagamenti a carico del protection seller;
  • l’importo di ciascuno dei suddetti pagamenti;
  • la periodicità di tali pagamenti;
  • la scadenza del contratto medesimo.

Contratti swap meno noti

In questa categoria, vengono invece racchiusi ed elencati tutti quei tipi di swap negoziati che meritano una segnalazione:

  1. gli equity swap, ovvero quei contratti in cui i dividendi e guadagni in conto capitale su un indice azionario vengono scambiati contro un tasso fisso o variabile;
  2. gli zero-coupon swap, cioè quel tipo di contratto in cui un pagamento in un’unica soluzione viene scambiato con un flusso di pagamenti periodici;
  3. i domestic currency swap, rappresentano due controparti che compravendono due contratti forward su due nozionali di riferimento espressi in valute differenti. Entrambi alla scadenza si impegnano a scambiare esclusivamente le differenze che si saranno verificate tra il tasso di cambio osservato a tale data e quello definito all’inizio del contratto;
  4. i forward swap o deferred swap, identificano quei contratti in cui  viene inserito un significativo intervallo di tempo tra la data di stipula dello swap e la data effettiva di inizio maturazione degli interessi delle gambe dello swap;
  5. i basis swap, tipico contratto in cui i due flussi di pagamento scambiati sono entrambi a tasso variabile;
  6. i differential swap, in cui un flusso di pagamento a tasso variabile viene scambiato con un flusso di pagamento a tasso variabile ed entrambi i flussi sono calcolati sullo stesso nozionale denominato in valuta nazionale.

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Tommaso Piccinni

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